Après cinq mois décourageants de lente et pénible baisse depuis son record historique de janvier à 5 597 $, l’or montre enfin des signes de dynamisme. L’or au comptant a atteint cette semaine son plus haut niveau depuis plus de trois mois, les contrats à terme de décembre ayant brièvement dépassé 4 700$ avant qu’un léger repli ne ramène le métal autour de 4 648$ dans la soirée du 26 août. Cela représente un rebond de plus de 16 % par rapport aux creux intrajournaliers de début juillet à 4 000 $ pour le métal jaune.
Parallèlement, l’argent, qui avait fortement sous-performé tout l’été, a réussi à trouver un support proche de 68 $ l’once avant de reculer le 26 août, les nouvelles données économiques américaines ayant compliqué les perspectives de taux de la Fed. Les moteurs de cette reprise sont clairs : la baisse des prix du pétrole après certains progrès dans les négociations entre l’Iran et les États-Unis sur le détroit d’Ormuz, le recul des rendements des emprunts du Trésor et l’affaiblissement du dollar, les craintes de récession prenant le pas sur les paris de hausse des taux. Ce qui est moins clair, et devrait probablement être tranché d’ici le 29 août, est de savoir s’il s’agit d’une reprise durable ou d’un rallye préévénement susceptible d’être rapidement interrompu par le président de la Fed, Kevin Warsh.
Le moment choisi pour le regain de l’or ne pourrait guère être plus spectaculaire. Le symposium de Jackson Hole sur la politique économique 2026 se déroule à partir d'aujourd'hui, 27 août, date de rédaction du présent article, jusqu'au 29 août. M. Warsh doit y prononcer son premier discours d'ouverture en tant que président de la Fed, trois semaines seulement avant la réunion cruciale du FOMC prévue en septembre. L’indice des prix PCE publié le 27 août s’est établi légèrement au-dessus des attentes, avec une hausse de 0,2 % en juillet contre 0,1 % prévu ; l’inflation annuelle a atteint 3,7 % et le PCE sous-jacent est resté à 3,3 % sur un an. Ce n’est en aucun cas catastrophique, mais c’est loin du scénario clairement accommodant qu’espéraient les acheteurs d’or avant le discours de demain. Les deux grands facteurs qui détermineront le prochain mouvement de l’or sont la trajectoire de la politique de la Fed et la demande structurelle qui continue de se renforcer en arrière-plan. Comme toujours, ces deux éléments racontent des histoires très différentes.
L’inconnue Warsh
Les marchés évaluent à environ une chance sur trois la probabilité d’une hausse des taux en septembre, faisant du discours de Warsh un possible arbitre de l’orientation de la politique monétaire dans les mois à venir. L’inflation reste obstinément supérieure à l’objectif de 2 % de la Fed, à 3,4 %, tandis que la croissance économique jusqu’ici stable montre des signes d’essoufflement sous le poids des tensions commerciales et de l’incertitude géopolitique. Lors de la réunion du FOMC du 29 juillet, le comité a voté par 9 voix contre 3 pour maintenir les taux entre 3,50 % et 3,75 %, un vote dissident plus restrictif que la Fed n’en avait connu depuis septembre 2016. À la suite de cette réunion, Warsh a déclaré aux journalistes que son discours de Jackson Hole serait « comme une feuille blanche », sans donner d’indication sur son contenu et laissant ouverte la possibilité d’une intervention philosophique générale comme d’une présentation détaillée de la politique du régulateur pour l’automne. Le compte rendu de la réunion du FOMC de juillet, publié la semaine dernière, a montré un soutien plus large à une hausse des taux que ne le laissait entendre le vote officiel de 9 voix contre 3. Le compte rendu relatif au taux d’escompte a par exemple révélé que quatre des douze conseils d’administration des banques régionales de la Fed étaient favorables à un resserrement.
Pour l’or, les implications sont évidentes. Un discours restrictif de Warsh ferait grimper les rendements des emprunts du Trésor et le dollar, augmenterait le coût d’opportunité de détenir des métaux non rémunérateurs et renforcerait la monnaie de réserve mondiale, le dollar américain. Un signal accommodant, ou même volontairement ambigu, produirait exactement l’effet inverse. Les rendements réels seraient comprimés et l’or pourrait remonter vers 5 000 $. Warsh a avancé que les gains de productivité tirés par l’IA pourraient s’avérer désinflationnistes au fil du temps. S’il revient plus en détail sur ce sujet à Jackson Hole, cela pourrait indiquer que la Fed peut tolérer les niveaux d’inflation actuels sans relever ses taux. En vérité, personne ne sait ce que dira Warsh, et cette incertitude est elle-même la variable la plus importante que le marché de l’or tente actuellement d’intégrer dans les cours.
Un plancher structurel
Quel que soit le message de Warsh le 28 août, les arguments structurels en faveur des métaux précieux ont continué de se renforcer discrètement ces dernières semaines et ces derniers mois. Dans une publication récente, Ray Dalio a cité le montant de 11 000 milliards de dollars consacré au service de la dette pour étayer sa recommandation aux investisseurs de détenir 10 à 15 % de leur portefeuille en or. Parallèlement, les grandes banques centrales ne montrent aucun signe de ralentissement après des années d’achats massifs d’or. La Banque populaire de Chine a prolongé sa série d’achats mensuels consécutifs, et la dernière enquête du World Gold Council a révélé qu’un record de 45 % des banques centrales prévoient d’augmenter leurs réserves d’or au cours des 12 prochains mois. La dédollarisation et les préoccupations liées à la soutenabilité budgétaire sont les principales raisons avancées pour justifier la poursuite de ces achats. De nombreuses grandes banques prévoient un cours de l’or de 4 500 $ à 4 700$ en fin d’année, avec un potentiel de hausse vers 5 000 $ si les conditions macroéconomiques se maintiennent. Si les chiffres s’inscrivent dans cette fourchette, il faudrait alors s’attendre soit à une consolidation latérale, soit à une hausse significative par rapport aux niveaux actuels.
La situation de l’argent est, en revanche, particulièrement intéressante. Le positionnement spéculatif sur l’argent est retombé au vingtième centile des 60 dernières semaines, avec une base de positions courtes 40 % plus importante qu’à la mi-juillet. Historiquement, une telle configuration a précédé de fortes reprises dès l’apparition d’un catalyseur positif. Le rapport or/argent, qui était tombé sous la barre des 45 fin janvier, au plus fort de la hausse du marché, est depuis remonté à environ 70. Les analystes de J.P. Morgan prévoit que ce ratio se normalisera vers le milieu des 60 d’ici la fin de l’année, ce qui impliquerait une surperformance de l’argent par rapport à l’or si l’environnement macroéconomique s’assouplit. L’utilité industrielle de l’argent dans les panneaux solaires, les véhicules électriques et les infrastructures de centres de données dédiés à l’IA est à double tranchant. Si la croissance mondiale déçoit, l’argent subit une baisse plus marquée que l’or ; mais si elle résiste, son bêta plus élevé devient un atout plutôt qu’un handicap. Pour l’instant, les deux métaux retiennent leur souffle avec le reste du marché. Lorsque Warsh quittera le podium vendredi matin, pour le meilleur ou pour le pire, la situation devrait au moins être considérablement plus claire.
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