Wall Street a connu une semaine mouvementée, marquée par d’importants revirements. Le Nasdaq a atteint un record historique de clôture de 26 936 points le mardi 23 septembre, son premier nouveau record depuis début août. Dès le lendemain, les turbulences sur le marché obligataire ont toutefois fait reculer les actions : le S&P 500 a perdu 0,8 % à 7 706 points, tandis que le rendement des bons du Trésor à 30 ans a brièvement atteint 5,64 %, son plus haut niveau depuis 2004. Jeudi, l’espoir d’un accord sur le détroit d’Ormuz a suffi à éloigner les deux indices du précipice, le Nasdaq terminant la semaine quasiment stable. Le S&P 500 a terminé septembre en baisse de 0,5 %, sa plus faible performance mensuelle depuis mai, tandis que le Dow a reculé de 4,3 % sur la même période. Toutefois, la comparaison de ces chiffres mensuels avec les résultats trimestriels révèle une autre tendance : le S&P 500 a gagné 2 % au T3, le Nasdaq 2,5 %, et depuis le début de l’année, le S&P 500 et le Nasdaq 100 progressent respectivement de 12,5 % et 15,9 %. Pour un marché qui a connu sa première hausse de taux depuis juillet 2023, des tensions géopolitiques au Moyen-Orient et une vente massive d’obligations ayant fait passer le rendement des bons du Trésor à 10 ans de moins de 4 % en mars à 5,23 % aujourd’hui, cette résilience est remarquable.
Deux forces structurelles continuent de soutenir ce marché. La première est la performance des bénéfices des entreprises, qui continue de dépasser les prévisions des analystes. La seconde concerne les valorisations et la concentration, qui définiront de plus en plus le profil de risque du marché à mesure que la saison des résultats du T3 s’accélère.
Le moteur des bénéfices
L’ampleur et la profondeur des bénéfices des entreprises sur les marchés actions américains en 2026 ont été tout à fait exceptionnelles au regard de presque tous les critères historiques, sans montrer le moindre signe de retournement pour l’instant. Selon les dernières données de FactSet, la croissance annuelle estimée des bénéfices du S&P 500 au T3 atteint 29,1 %, contre une estimation de 26,7 % au début du trimestre, déjà au-dessus de la moyenne sur cinq ans. Sur l’ensemble de 2026, la croissance du bénéfice par action est désormais attendue à 32 %. Cela ferait de 2026 le huitième trimestre consécutif de croissance à deux chiffres des bénéfices pour l’indice, un phénomène pratiquement inédit. Point essentiel, l’ampleur de ce cycle s’améliore : 14 des 16 secteurs suivis par Zacks sont en voie d’enregistrer une croissance de leurs bénéfices au T3, un contraste marqué avec les trimestres précédents, lorsque les « Magnificent 7 » supportaient une part disproportionnée de la charge. Goldman Sachs prévoit un BPA annuel de 340 $, soit une hausse de 24 % sur un an, les investissements dans les infrastructures d’IA représentant environ la moitié de la croissance des bénéfices. Les chiffres les plus marquants restent toutefois dans les semi-conducteurs : les bénéfices de Nvidia au T3 devraient augmenter de 90 % sur un an, sur fond de hausse de 91 % du chiffre d’affaires, tandis que la croissance annuelle des bénéfices de Micron est prévue à +938 %. Entre-temps, Apple a atteint un record historique de 345 $ cette semaine et, à elles deux, Apple et Nvidia représentent désormais plus de 15 % de l’ensemble du S&P 500, reléguant largement au second plan le pic de 9,1 % enregistré pour Microsoft et General Electric au plus fort de la bulle internet. Autrement dit, ce marché haussier est entièrement porté par les bénéfices, mais il est aussi de plus en plus étroit : l’écart entre ce que montre l’indice phare et la performance moyenne des actions sous-jacentes a rarement été aussi grand.
La folie du marché obligataire
Comme nous l’avons vu, les bénéfices sont le moindre des soucis des marchés actions : la menace la plus immédiate vient du marché obligataire, qui, depuis six semaines, exerce ce qu’un stratège a qualifié cette semaine de « resserrement que la Réserve fédérale a choisi de ne pas mettre en œuvre ». Le rendement des bons du Trésor à 30 ans, à 5,64 %, et celui à 10 ans, à 5,23 %, ne sont pas simplement une conséquence mécanique de la hausse de taux de 25 points de base en septembre. Ils reflètent plutôt une réévaluation plus large des taux réels à long terme, aux implications importantes pour les valorisations des actions aux niveaux actuels. Le ratio cours/bénéfices prévisionnel du S&P 500, à 19,2 fois, se situe dans le 88e percentile des 40 dernières années et, comme l’a observé cette semaine Daniela Hathorn, analyste de marché senior chez Capital.com, la hausse des rendements n’est « qu’une partie de l’histoire ». En effet, la hausse des rendements à long terme s’explique par la conviction croissante du marché obligataire que l’économie américaine peut supporter des taux réels plus élevés que prévu. S&P Global fait état de la plus forte croissance de l’activité économique depuis plus de cinq ans, accompagnée de contraintes de capacité accrues et d’une accélération des coûts des intrants. Goldman Sachs anticipe désormais une nouvelle hausse des taux de la Fed en décembre avant la fin du cycle actuel, tandis que John Williams, président de la Fed de New York, a indiqué que la Fed pouvait se permettre d’être patiente avant d’annoncer une autre hausse. Les données d’août sur le PCE de base, ressorties sous les attentes à 0,2 %, ont fait tomber à 35 % la probabilité d’une baisse de taux selon l’outil FedWatch du CME, offrant un peu de répit aux marchés actions. Toutefois, le rendement à 10 ans ayant grimpé de plus de 125 points de base depuis mars, la pression sur les segments les plus sensibles aux taux devient de plus en plus visible. L’objectif de Goldman pour le S&P 500, fixé à 8 000 points en fin d’année, repose sur le maintien du multiple autour de 21x, tandis qu’un léger recul des rendements compenserait le ralentissement de la croissance. Cet objectif est atteignable si la réunion de décembre est la dernière à s’accompagner d’une hausse de taux. Mais si le marché obligataire continue d’anticiper un resserrement supplémentaire avant la Fed, la compression des multiples dans les segments les plus chers du marché serait le scénario le plus probable.
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