An der Wall Street war es eine dramatische Woche mit deutlichen Trendwenden. Der Nasdaq erreichte am Dienstag, den 23. September, mit 26.936 Punkten ein Rekordschlussniveau – den ersten neuen Höchststand seit Anfang August. Doch bereits am nächsten Tag sorgten Turbulenzen am Anleihemarkt für sinkende Aktienkurse: Der S&P 500 verlor 0,8 % auf 7.706 Punkte, während die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen kurzzeitig 5,64 % erreichte – den höchsten Stand seit 2004. Am Donnerstag reichten Hoffnungen auf ein Hormus-Abkommen aus, um beide Indizes wieder vom Abgrund wegzuführen; der Nasdaq schloss die Woche nahezu unverändert. Der S&P 500 schloss den September mit einem Minus von 0,5 % ab – der schwächsten Monatsperformance seit Mai –, während der Dow im selben Zeitraum 4,3 % verlor. Der Vergleich mit den Quartalszahlen zeichnet jedoch ein anderes Bild: Der S&P 500 legte im dritten Quartal um 2 % zu, der Nasdaq um 2,5 %, und seit Jahresbeginn liegen S&P 500 und Nasdaq 100 bei plus 12,5 % beziehungsweise 15,9 %. Angesichts der ersten Zinserhöhung seit Juli 2023, geopolitischer Spannungen im Nahen Osten und eines Anleiheausverkaufs, der die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen von unter 4 % im März auf heute 5,23 % steigen ließ, ist diese Widerstandsfähigkeit bemerkenswert.
Zwei strukturelle Faktoren stützen diesen Markt weiterhin. Der erste ist die Gewinnentwicklung der Unternehmen, die die Analystenprognosen weiterhin übertrifft. Der zweite betrifft Bewertungen und Marktkonzentration, die das Risikoprofil zunehmend prägen werden, wenn die Berichtssaison für das dritte Quartal richtig Fahrt aufnimmt.
Der Gewinnmotor
Ausmaß und Breite der Unternehmensgewinne am US-Aktienmarkt sind 2026 gemessen an nahezu jedem historischen Maßstab außergewöhnlich, und bislang gibt es keine Anzeichen für eine Trendwende. Die jüngste Gewinnanalyse von FactSet beziffert das geschätzte Gewinnwachstum des S&P 500 im dritten Quartal gegenüber dem Vorjahr auf 29,1 %, nach einer Prognose von 26,7 % zu Quartalsbeginn. Damit liegt es bereits über dem Fünfjahresdurchschnitt; für das Gesamtjahr 2026 wird nun ein Wachstum des Gewinns je Aktie von 32 % erwartet. Damit wäre 2026 für den Index das achte Quartal in Folge mit zweistelligem Gewinnwachstum – ein nahezu beispielloser Vorgang. Entscheidend ist, dass sich die Breite dieses Zyklus verbessert hat: 14 der 16 Zacks-Sektoren steuern im dritten Quartal auf Gewinnwachstum zu. Das steht in deutlichem Kontrast zu früheren Quartalen, in denen die Magnificent 7 einen unverhältnismäßig großen Teil der Last trugen. Goldman Sachs prognostiziert für das Gesamtjahr einen Gewinn je Aktie von 340 US-Dollar, was einem Anstieg von 24 % gegenüber dem Vorjahr entspricht. Dabei entfallen rund die Hälfte des Gewinnwachstums auf Investitionen in KI-Infrastruktur. Die auffälligsten Einzelwerte kommen jedoch weiterhin aus dem Halbleitersektor: Der Gewinn von Nvidia im dritten Quartal soll bei 91 % höheren Umsätzen um 90 % gegenüber dem Vorjahr steigen, während für Micron ein Gewinnwachstum von 938 % erwartet wird. Apple erreichte diese Woche unterdessen mit 345 US-Dollar ein Rekordhoch. Zusammen stehen Apple und Nvidia inzwischen für mehr als 15 % des gesamten S&P 500 und übertreffen damit deutlich den Höchstwert von 9,1 %, den Microsoft und General Electric auf dem Höhepunkt der Dotcom-Blase erreichten. Mit anderen Worten: Dieser Bullenmarkt wird vollständig von Gewinnen getragen, wird aber zugleich immer schmaler. Die Kluft zwischen der Aussagekraft des Leitindex und der Entwicklung der durchschnittlichen Aktie war kaum je größer.
Turbulenzen am Anleihemarkt
Wie wir gesehen haben, sind Gewinne die geringste Sorge für Aktien: Die unmittelbarere Gefahr geht vom Anleihemarkt aus, der in den vergangenen sechs Wochen geliefert hat, was ein Stratege diese Woche als „die Straffung, die die Federal Reserve nicht vorgenommen hat“ bezeichnete. Die Rendite 30-jähriger US-Staatsanleihen von 5,64 % und die von 10-jährigen US-Staatsanleihen von 5,23 % sind nicht bloß eine mechanische Folge der Zinserhöhung um 25 Basispunkte im September. Vielmehr spiegeln sie eine umfassendere Neubewertung langfristiger Realzinsen wider, die erhebliche Auswirkungen auf die Aktienbewertungen auf dem aktuellen Niveau hat. Das vorausschauende Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P 500 von 19,2 liegt im 88. Perzentil der vergangenen 40 Jahre. Wie Daniela Hathorn, Senior-Marktanalystin bei Capital.com, diese Woche feststellte, ist der Renditeanstieg „nur ein Teil der Geschichte“. Tatsächlich wird der Anstieg der Renditen länger laufender Anleihen von der wachsenden Überzeugung am Anleihemarkt getrieben, dass die US-Wirtschaft höhere Realzinsen als bisher angenommen verkraften kann. S&P Global meldete das stärkste Wachstum der Geschäftstätigkeit seit mehr als fünf Jahren, begleitet von zunehmenden Kapazitätsengpässen und schneller steigenden Inputkosten. Goldman Sachs erwartet nun vor dem Ende des aktuellen Zyklus eine weitere Zinserhöhung der Fed im Dezember. Der Präsident der New Yorker Fed, John Williams, erklärte hingegen, die Fed könne es sich leisten, vor einer weiteren Erhöhung geduldig zu bleiben. Die PCE-Daten für August fielen beim Kernindex mit 0,2 % niedriger als erwartet aus. Dadurch sank die Wahrscheinlichkeit einer Zinsanhebung laut dem FedWatch-Tool der CME auf 35 %, was Aktien etwas Luft verschaffte. Da die Rendite 10-jähriger US-Staatsanleihen seit März jedoch um mehr als 125 Basispunkte gestiegen ist, wird der Druck auf die zinssensitivsten Marktsegmente zunehmend sichtbar. Das S&P-500-Jahresendziel von Goldman Sachs von 8.000 Punkten setzt voraus, dass das Bewertungsmultiple bei etwa dem 21-Fachen stabil bleibt und moderate Renditerückgänge das nachlassende Wachstum ausgleichen. Das ist erreichbar, wenn die Sitzung im Dezember die letzte mit einer Zinserhöhung ist. Sollte der Anleihemarkt der Fed bei der Einpreisung weiterer Straffungen jedoch weiterhin vorauslaufen, dürfte eine Kompression der Bewertungsmultiplikatoren in den teuersten Marktsegmenten der Weg des geringsten Widerstands sein.
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