Foi uma semana dramática, marcada por inversões significativas em Wall Street. Na terça-feira, 23 de setembro, o Nasdaq atingiu uma máxima histórica de 26.936 pontos, assinalando o seu primeiro novo recorde desde o início de agosto. Embora a turbulência no mercado obrigacionista tenha obrigado as ações a recuar no dia seguinte, o S&P 500 caiu 0,8%, para 7.706 pontos, enquanto a rendibilidade das obrigações do Tesouro a 30 anos atingiu brevemente 5,64%, representando o seu nível mais elevado desde 2004. Na quinta-feira, a esperança de um acordo sobre Hormuz foi suficiente para afastar ambos os índices do abismo, com o Nasdaq a terminar a semana praticamente inalterado. O S&P 500 encerrou setembro com uma queda de 0,5%, sendo o seu desempenho mensal mais fraco desde maio, enquanto o Dow recuou 4,3% no mesmo período. No entanto, a comparação destes dados mensais com os resultados trimestrais revela um cenário diferente: o S&P 500 avançou 2% no terceiro trimestre, o Nasdaq subiu 2,5% e, desde o início do ano, o S&P 500 e o Nasdaq 100 apresentaram uma valorização de 12,5% e 15,9%, respetivamente. Esta resiliência é notável num mercado que enfrentou a primeira subida das taxas de juro desde julho de 2023, tensões geopolíticas no Médio Oriente e uma venda de obrigações que elevou a rendibilidade dos títulos do Tesouro a 10 anos, de valores inferiores a 4% em março para os 5,23% apresentados atualmente.
O mercado permanece apoiado por duas forças estruturais. A primeira é o desempenho dos lucros empresariais, que continua a superar as previsões dos analistas. A segunda é o quadro de avaliações e concentração, que definirá cada vez mais o perfil de risco do mercado à medida que entramos na plena época de demonstração de resultados do terceiro trimestre.
Motor de lucros
A dimensão e profundidade dos lucros empresariais no mercado acionista dos EUA em 2026 foram extraordinárias por praticamente qualquer padrão histórico, e ainda não apresentam sinais de inversão. A mais recente análise de lucros da FactSet estima um crescimento homólogo dos lucros do S&P 500 de 29,1% no terceiro trimestre, superior aos 26,7% previstos no início do trimestre e já superior à média de cinco anos. Para o conjunto de 2026, prevê-se agora um crescimento de 32% dos lucros por ação. Isso tornaria 2026 no oitavo trimestre consecutivo de crescimento de dois dígitos nos lucros do índice, representando um cenráio praticamente sem precedentes. Crucialmente, a abrangência deste ciclo continua a aumentar: 14 dos 16 setores da Zacks estão a caminho de registar crescimento nos lucros do terceiro trimestre, representando um forte contraste com os trimestres anteriores, quando as Magnificent 7 suportaram uma parcela desproporcionada do peso. A Goldman Sachs projeta lucros por ação de $340 para este ano, representando um aumento homólogo de 24%, sendo que o investimento em infraestruturas de IA representa cerca de metade do crescimento dos lucros. Contudo, os números individuais mais expressivos permanecem no setor dos semicondutores: prevê-se que os lucros da Nvidia no terceiro trimestre aumentem 90% em termos homólogos, com uma subida de 91% nas suas receitas, enquanto o crescimento homólogo dos lucros da Micron foi estimado em +938%. Entretanto, a Apple atingiu esta semana uma máxima histórica de $345, e, juntas, a Apple e a Nvidia representam atualmente mais de 15% de todo o S&P 500, ultrapassando largamente o pico de 9,1% registado pela Microsoft e pela General Electric no auge da "bolha dot-com". Por outras palavras, este mercado em alta é inteiramente impulsionado pelos lucros, mas tornou-se cada vez mais concentrado, e a diferença entre o que é indicado pelo índice principal e o desempenho médio das ações subjacentes nunca foi tão grande.
A loucura do mercado obrigacionista
Como vimos, os lucros são a menor das preocupações para as ações: a ameaça mais imediata é o mercado obrigacionista, que, nas últimas seis semanas, proporcionou o que um estratega chamou esta semana de "o aperto que a Reserva Federal se recusou a aplicar". A rendibilidade dos títulos do Tesouro a 30 anos, nos 5,64%, e o dos títulos a 10 anos, em 5,23%, não são apenas uma consequência mecânica da subida de 25 pontos base das taxas de juro em setembro. Refletem uma reavaliação mais ampla das taxas reais de longo prazo, com implicações significativas para as avaliações das ações aos níveis atuais. O rácio preço/lucro futuro do S&P 500, de 19,2 vezes, situa-se no percentil de 88 dos últimos 40 anos e, como observou esta semana Daniela Hathorn, analista sénior de mercados da Capital.com, a subida dos rendimentos é "apenas parte da história". De facto, o que impulsiona a subida da rendibilidade dos títulos de prazo mais longo é a convicção crescente do mercado obrigacionista de que a economia dos EUA consegue sustentar taxas reais mais elevadas do que seria suposto. A S&P Global registou o crescimento mais forte da atividade empresarial em mais de cinco anos, juntamente com crescentes restrições de capacidade e uma subida mais rápida dos custos dos fatores de produção. A Goldman Sachs prevê atualmente uma subida adicional das taxas de juro pela Reserva Federal em dezembro, antes do final do ciclo atual, enquanto o presidente da Fed de Nova Iorque, John Williams, afirmou que a entidade reguladora pode continuar paciente antes de anunciar outra subida. Os dados de agosto do PCE ficaram aquém das expetativas, com o indicador subjacente a subir 0,2%, reduzindo para 35% a probabilidade de corte nas taxas de juro indicada pela ferramenta FedWatch da CME, e conferindo algum alívio às ações. No entanto, considerando que a rendibilidade a 10 anos subiu mais de 125 pontos base desde março, a pressão sobre os segmentos do mercado mais sensíveis às taxas é cada vez mais visível. O objetivo de 8.000 para o S&P 500, estabelecido para o final do ano pela Goldman, pondera um múltiplo sustentado de cerca de 21 vezes, à medida que as descidas moderadas da rendibilidade compensam o abrandamento do crescimento. Isso será possível, caso a reunião de dezembro seja a última a incluir uma subida das taxas de juro. Contudo, se o mercado obrigacionista continuar a antecipar-se à Reserva Federal ao incorporar um novo aperto monetário nos preços, a compressão dos múltiplos nas áreas mais caras deste mercado será o cenário mais provável.
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