Per l'oro, ll 2026 è stato un anno di disobbedienza quasi ostinata. Il metallo che dovrebbe prosperare in un contesto di guerra, inflazione e caos geopolitico ha fatto esattamente il contrario, registrando negli ultimi cinque mesi un calo costante dal massimo storico di 5.597 $ raggiunto il 29 gennaio. La guerra in Iran iniziata a fine febbraio, che secondo ogni precedente storico avrebbe dovuto far impennare le quotazioni dell'oro, ha invece provocato uno shock inflazionistico trainato dal petrolio che ha rafforzato il dollaro, spinto al rialzo i rendimenti reali e reso progressivamente più difficile giustificare la detenzione di un asset privo di rendimento. All'inizio di luglio, l'oro spot era sceso al minimo di sette mesi, scambiato a 3.981 $ l'oncia, prima di registrare un modesto recupero grazie al dato CPI di giugno, inferiore alle attese, che la scorsa settimana ha sostenuto anche le azioni. Ad oggi (23 luglio), l'oro è scambiato a 4.131 $. Si tratta di un calo di oltre il 26% rispetto al picco di gennaio. L'argento, come sempre strettamente correlato al metallo giallo, ha seguito un percorso simile, trovandosi anch'esso stretto tra domanda strutturale e venti contrari macroeconomici nel breve termine.
Nonostante l'andamento ampiamente negativo della prima metà del 2026, le ultime due settimane hanno offerto il primo vero barlume di speranza da mesi: il rallentamento dell'inflazione e i segnali cauti emersi dai colloqui per il cessate il fuoco hanno infatti attenuato in parte la pressione sullo scenario di rialzo dei tassi. Tuttavia, il quadro resta estremamente complesso e per comprenderlo occorre districare due dinamiche distinte ma strettamente connesse. Si tratta della traiettoria dei tassi della Fed e delle sue implicazioni per il costo opportunità dell'oro, nonché del quadro della domanda strutturale, che continua a limitarne il ribasso nonostante la fuga degli investitori occidentali.
Il punto di svolta del CPI e gli obiettivi mutevoli della Fed
L'importanza del dato sull'inflazione di martedì 14 luglio per l'oro difficilmente può essere sopravvalutata. Il CPI di giugno si è attestato ben al di sotto del consenso, al 3,5% su base annua, mentre anche l'inflazione core ha sorpreso al ribasso al 2,6%. È stato il segnale più chiaro finora che il rialzo dei prezzi dell'energia causato dalla guerra sta svanendo dai dati complessivi, anziché radicarsi nel più ampio livello dei prezzi. La reazione del mercato è stata immediata. Durante la giornata, l'oro è salito dell'1,5% a 4.067 $, con i colloqui per il cessate il fuoco tra Stati Uniti e Iran a fornire ulteriore sostegno, poiché l'attenuarsi dei timori per i prezzi del petrolio ha ridotto il premio inflazionistico che la Fed era stata costretta a scontare. Le probabilità di un innalzamento dei tassi a settembre, salite fino al 68% nei giorni precedenti, sono scese sensibilmente, attestandosi nella fascia centrale del 50%. Lo strumento CME FedWatch stima ora al 66,3% la probabilità che la Fed mantenga invariati i tassi nell'intervallo 3,50%-3,75% nella riunione del 29 luglio, un cambiamento significativo rispetto al posizionamento dei mercati di appena poche settimane fa.
Tuttavia, questa tregua potrebbe rivelarsi di breve durata. Il nuovo presidente della Fed, Kevin Warsh, si sta facendo una reputazione per il suo stile comunicativo volutamente criptico. Goldman Sachs, che a giugno ha ridotto il proprio target sull'oro per fine 2026 da 5.400 $ a 4.900 $, ha esplicitamente avvertito che anche un solo rialzo dei tassi da parte della Fed potrebbe far scendere l'oro a 4.400 $ entro fine anno. I rendimenti dei Treasury USA a 10 anni restano elevati e i rendimenti reali ostinatamente sopra il 2%, continuando a rendere particolarmente gravoso per gli investitori tattici il costo opportunità di detenere oro. Il debole dato CPI ha aperto una finestra di opportunità per l'oro, ma non ha ancora modificato il quadro fondamentale. Inoltre, questa finestra si chiuderà sicuramente non appena il prossimo dato sull'inflazione o sull'occupazione sorprenderà al rialzo.
La pressione degli ETF e il sostegno delle banche centrali
Al di là del rumore quotidiano delle attese sui tassi e delle notizie sul cessate il fuoco, sui mercati dell'oro si sta sviluppando silenziosamente una divergenza strutturale che potrebbe rivelarsi più importante per gli investitori di lungo termine, in relazione alle parole di Warsh il 29 luglio. Da un lato, gli investitori occidentali in ETF vendono con costanza da maggio. Gli ETF garantiti dall'oro hanno registrato deflussi netti per 16 tonnellate metriche a maggio 2026, e queste perdite sono proseguite nella prima metà di giugno. A peggiorare la situazione, Standard Chartered ha segnalato in una nota di ricerca di giugno che circa 298 tonnellate di oro detenute negli ETF sono attualmente in perdita, a prezzi intorno ai 4.000 $. Di conseguenza, il numero significativo di trader in attesa di uscire vicino al punto di pareggio crea un tetto a qualsiasi recupero nel breve termine. Nel frattempo, la BCE ha confermato nel suo rapporto di giugno 2026 intitolato Il ruolo internazionale dell'euro che l'oro ha ormai superato i Treasury USA come maggiore asset di riserva al mondo, una svolta che sarebbe apparsa straordinaria persino cinque anni fa.
L'altra metà dell'equazione è rappresentata dagli acquisti delle banche centrali, che non hanno mostrato cedimenti. La People's Bank of China non ha perso tempo ad acquistare sul ribasso, aggiungendo 14,93 tonnellate a giugno: si tratta del ventesimo mese consecutivo di acquisti e del maggiore incremento mensile dal 2023. La Polonia ha guidato gli acquisti delle banche centrali nella prima metà del 2026 con 64 tonnellate, e l’indagine del World Gold Council del 2026 ha rilevato che una percentuale record del 45% delle banche centrali ha intenzione di aumentare le proprie riserve auree nei prossimi 12 mesi, indicando la de-dollarizzazione e i timori legati ai conflitti commerciali come fattori principali. Gli acquisti della banca centrale si sono attestati in media a circa 1.000 tonnellate all’anno dal 2022, e questa domanda da parte degli Stati si basa su mandati decennali che né una conferenza stampa di Warsh né una tregua geopolitica potranno mai ribaltare. Per gli investitori abbastanza pazienti da guardare oltre la riunione del FOMC di luglio, l'attuale fascia tra 4.000 $ e 4.200 $ potrebbe essere ricordata come il punto in cui gli acquirenti più resilienti del ciclo stavano accumulando posizioni mentre tutti gli altri guardavano altrove.
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